今天，我们我们继续跟踪城商行产业链。本次跟踪，我们将资产规模排名前四大的城商行单独拎出来做对比。
因基建难以脱离银行贷款支持而单独存在，所以，银行产业链的研究，本质上也是“基建链”的一部分。
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图：城商行和农商行资产规模排名
来源：平安证券
从产业链上的参与者近期的增长情况来看：
江苏银行（江苏省，南京市）——2021 年，实现营业收入637.71亿，同比增长22.6%；归母净利润196.94亿，同比增长30.7%；不良率贷款率1.08%，同比下降24BP，拨备覆盖率307.72%，同比提升51.32个pct。
北京银行（北京市）——2021年前三季度实现营业收入497.83亿元，同比增长3.4%，归母净利润1.81.83亿元，同比增长9.73%。
上海银行（上海市）——2021 年，实现营业收入562.3亿，同比增长10.81%；归母净利润220.42亿，同比增长5.54%；不良率贷款率1.25%，同比上升3BP，拨备覆盖率301.13%，比降20.25个pct。
宁波银行（浙江省，宁波市）——2021 年年报，实现营业收入 527.74亿，同比增长28.37%；归母净利润195.46亿，同比增长29.87%；不良率贷款率0.77%，同比下降2 BP，拨备覆盖率525.52%，同比提升19.93个pct。
从机构对产业链景气度的预期情况来看：
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图：Wind机构一致预期增长和景气度情况
来源：塔坚研究
从机构对产业链景气度的预期情况来看：
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图：wind机构一致预期增长和景气度情况
来源：塔坚研究
这条产业链的各个环节，包括：
银行这条产业链，从上游到下游：
上游——为具有现金货币创造能力的央行，通过货币投放渠道向银行投放 M1
中游——吸取存款发放贷款，代表银行有：商业银行、政策性银行、外资银行等。
下游——为任何具有贷款需求的个人及企业。
看到这里，有几个值得思考的问题：
1）行业近期的业绩变化有什么异同点，是怎样的经营逻辑？
2）从关键经营数据看，什么样的业务布局，能够在中长期更加具备竞争优势？
本报告，将更新到产业链地图
（壹）
首先，我们先从收入体量和业务结构对各家公司，有一个大致了解。
从收入规模来看：
2021年前三季度，北京银行（497.83亿元）＞江苏银行（467.94亿元）＞上海银行（414.56亿元）＞宁波银行（388.78亿元）。
北京银行规模位于上市城商行排名居首，江苏银行2020年起超过上海银行，营收规模排名第二。
从收入结构来看，
一、宁波银行——以利息净收入为主，占比62%，相比其他银行，其投资收益占比高，达到22.37%，手续费及佣金入占比15.66%。
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图左：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
二、江苏银行——以利息净收入为主，占比71%，手续费及佣金收入占比11.75%（相比2020年有所提升）。
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图左：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
三、上海银行——以利息净收入为主，占比71.92%，手续费及佣金收入占比16.09%。
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图左：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
四、北京银行——以利息净收入为主，占比79.7%，手续费及佣金收入占比9%。
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图左：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
综上，四家大型城商行中：
1）上海、江苏、宁波银行的非息业务占比均超过25%以上，处于较高水平。非息业务中，投资及中收大约各占一半；
2）北京银行业务相对传统，以存贷业务为主。
3）四家城商行表现出较强的地域特性，与当地经济关系度较强。
北京银行，67%贷款集中在北京市；江苏银行83%贷款集中在江苏省；上海银行长三角贷款占比70%；宁波银行65%贷款集中在浙江省，其中有39%在宁波市。
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图：贷款地域占比
来源：塔坚研究
（贰）
接下来，我们将近期季度的收入增长情况放在一起，来感知增长趋势：
一、收入增速
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图：收入增速（单位：%）
来源：塔坚研究
近三年收入平均增速来看，宁波银行＞江苏银行＞上海银行＞北京银行。导致收入增长差异的是：资产规模增速、净息差增幅、中间业务收入增速三个因子。
宁波银行收入增速居首，主要是因为：1）生息资产规模快速扩张；2）净息差增长；3）中间业务快速增长，三个因子共同驱动。其中，生息资产规模高速增长是主要驱动力。从下图可见，宁波银行从2018年开始，增速与其他三家拉开距离：
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图：贷款总额同比增速
来源：塔坚研究
宁波银行的贷款和投资类资产在近三年均保持20%的增速快速扩张。信贷投放持续维持较高的增速，主要与宁波当地信贷需求旺盛，以及宁波银行大零售战略有关。
江苏银行——收入增速第二，驱动其增长的主要是：1）净息差增长；2）中间收入快速增长。
净息差和中收增长的原因则主要是以其大零售（个人+中小微）转型有关。从贷款结构来看，零售贷款从2019年开始，占比明显提升，而由于零售贷款的收益率高于对公贷款及票据，而对公业务中，高利率的中小微占比也在上升，带动其净息差提升。
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图：江苏银行贷款结构
来源：塔坚研究
上海银行近两年增速下滑明显，主要是原有消费贷款规模出现收缩，不良风险显露。2016年到2018年，上海银行消费贷业务发展迅猛。2019年开始，不良余额风险显露，贷款增速明显放缓。2020年年底，上海银行消费贷规模的增速已变成负值，余额出现下降。
北京银行增速下滑明显，利息收入和中间业务收入增速均出现下降。1）利息收入增速下滑，主要是规模扩张降速，由于不良率上行，其近两年主要在进行资产结构调整，从对公向零售转型；2）中收业务，受到康得新事件影响导致承销业务暂停，手续费及佣金净收入中的“承销及咨询业务收入”下降。
综上来看，2021年，四大城商行增长的驱动力，主要靠资产规模扩张驱动，其次是中间收入增速修复。而资产规模增速的快慢与城商行当地信贷需求、大零售战略有关。
二、归母净利润增速
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图：归母净利润增速（单位：%）
来源：塔坚研究
除了资产规模增速、净息差等影响收入的因子外，驱动净利润的核心因子是信用减值损失（资产质量）。
净利润增速来看，江苏银行＞宁波银行＞上海银行＞北京银行。
四家银行中，江苏银行资产质量有明显变好的趋势，其净利润增速在2021年大幅度提升，是因为不良率下降。
从其不良贷款行业分布来看，主要是由于制造业的不良贷款明显下降。这与对公贷款结构调整有关，其加大了先进制造的贷款比例，并加速不良出清，使得不良包袱逐渐消化。
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图：不良贷款率
来源：塔坚研究
2020年Q3，三家银行的业务均见底，主要是监管机构要求加大不良资产处置力度，通过一次性集体大量拨备来压降利润导致。
上海银行2020年三季度净利润负增长，主要是消费贷不良率增长，资产质量方面，该行其不良双升，拨备覆盖率下降。2020年三季度不良贷款率1.21%，零售不良贷款率1.23%，环比上升35bps。
接下来，我们将近期季度利润增长情况放在一起，来感知增长趋势：
（叁）
对增长态势有感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看近期财报数据。
一、北京银行——2021年前三季度实现营业收入497.83亿元，同比增长3.4%，归母净利润1.81.83亿元，同比增长9.73%。
1）从单季度增速来看：
2021年Q3，实现营业收入164.11亿元，同比提升9.15%，环比提升1.89%，归母净利润56亿元，同比提升10.74%，环比下降1.5%。
拆分其业绩驱动可见，净利润增长主要驱动因素是拨备计提减少（反哺利润），规模扩张的正向贡献较小，而息差和中收成为利润增长负向拖累。
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图：单季度收入对比
来源：塔坚研究
2）追溯前几个季度的增长情况，可见：
北京银行近三年资产规模同比增长了11%，利润基本没有增长，一方面是因为净息差下滑，盈利能力边际减弱；另一方面是贷款质量有所下降，不良率提升导致。
二、宁波银行——2021 年年报，实现营业收入 527.74亿，同比增长28.37%；归母净利润195.46亿，同比增长29.87%；不良率贷款率0.77%，同比下降2 BP，拨备覆盖率525.52%，同比提升19.93个pct。
1）从单季度增速来看：2021年Q4，实现营业收入138.43亿元，同比提升27.59%，环比下降0.12%，归母净利润5.23亿元，同比提升37.92%，环比下降8.86%。
拆分其业绩驱动可见，净利润增长主要驱动因素是生息资产规模扩张（同比24.1%）、和中收业绩贡献的进一步强化。而净息差下滑成为净利润拖累项，拨备覆盖率计提比例更高也一定程度负面影响利润增速。
整体来看，宁波银行2021年业绩在快速增长的前提下，保证了资产质量。
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沙尔克04比赛前瞻
图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
三、江苏银行——2021 年，实现营业收入637.71亿，同比增长22.6%；归母净利润196.94亿，同比增长30.7%；不良率贷款率1.08%，同比下降24BP，拨备覆盖率307.72%，同比提升51.32个pct。
1）从单季度增速来看：
2021年Q4，实现营业收入169.77亿元，同比提升17.07%，环比提升5.73%，归母净利润40.91亿元，同比提升31.54%，环比下降24.31%。
2021 年Q4业绩累积同比增长拆分可见，规模扩张、息差同比上升以及资产质量改善下拨备计提减小，分别贡献12%、10.6%和33.5%。其中，核心因素还是不良贷款率下降，2021不良净生成为0.8%，低于2020年的1.08%。
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图：江苏银行2021年Q4单季度业绩驱动拆分
来源：广发证券
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图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
四、上海银行——2021 年，实现营业收入562.3亿，同比增长10.81%；归母净利润220.42亿，同比增长5.54%；不良率贷款率1.25%，同比上升3BP，拨备覆盖率301.13%，比降20.25个pct。
1）从单季度增速来看：2021年Q3，实现营业收入137.51亿元，同比提升13.43%，环比下降0.95%，归母净利润43.66亿元，同比提升11.36%，环比下降35.07%。业绩修复主要得益于其他非息收入增速回升。
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图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
综上，
1）业绩综合表现较优的是宁波银行；
2）边际明显向好的是江苏银行；
3）北京银行、上海银行有较高的不良贷款压力。
（肆）
对比完增长情况，我们再来看利润率、费用率的变动情况。
净息差与不良生成率是决定银行利润的两大核心驱动因素，其中净息差决定营业收入增速的边际变化，不良生成率决定成本端变化。
一、净息差
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图：净息差
来源：塔坚研究
净息差方面，宁波银行和江苏银行相近；北京银行和上海银行相近。净息差差异的原因，在于零售贷款占比。
宁波银行和江苏银净息差较高，主要是零售占比高，两家银行个人贷款占总贷款比例约为40%，比北京、上海银行高10%左右。
宁波和江苏银行两家，个人消费贷款占比都较高，以江苏银行为例，占比达到45%，高于按揭贷款占比43%。
个人消费贷款（信用卡）无抵押物，相比个人住房贷款收益率更高，其个人贷款收益率可以高达7%以上，远高于市场平均住房贷款利率（5%）水平。
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图：江苏银行个人贷款结构
来源：塔坚研究
不过，拆分宁波银行的个人贷款结构，可以发现，其个人消费贷款占比在压降，住房贷款占比上升。
在各大银行均在压降房地产信贷比例的时候，宁波银行却反向操作，主要由于：1）个人房贷是低风险优质资产，随着大型银行需要合规压降房贷占比，溢出效应使之前在这方面不占优势的中小型城商行有机会扩张。2）个人消费贷款不良率近两年明显提升，甚至高于部分行业对公贷款。
需要注意的是，根据2021年年报，宁波银行个人消费贷款也出现了不良率上升的趋势。在宏观经济下行的背景下，零售贷款并不是避风港，如果规模扩张快，也很容易导致不良提升。
北京银行2022年开始提出零售转型，作为十四五目标，并明确提出用五年时 间将零售营收贡献占比提升至50%。不过，其现仍以大型企业级政府机构贷款为主，所以净息差较低。
二、不良贷款率
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图：不良贷款率
来源：塔坚研究
不良贷款率方面：宁波银行＜江苏银行＜上海银行＜北京银行。不良率的差异，一方面是银行的风险控制能力差异导致；另一方面，则是贷款结构导致。
一般情况下，对公不良率高于零售不良率，所以，零售业务占比高的银行不良率较低，对公业务占比高的银行不良率偏高。
细分下来，贷款不良率由高至低依次是：批发零售、房地产、制造业、软件行业对公贷款不良率（2.3%以上）＞平均对公贷款不良率（1.5%）＞个人消费贷款不良率（1.4%）＞个人住房按揭贷款不良率（0.09%）。
江苏银行的不良贷款率出现明显向好，贷款结构良性调整：对公贷款中，从传统不良高的行业调整至高端制造。自2013年来，受宏观经济下行和外需不振的影响，江苏省原支柱产业钢贸、光伏和航运等行业集中爆发不良贷款快速增长的风险其经过6年时间来消化历史不良包袱，基本达到银行平均水平。
北京银行、上海银行的不良偏高，而且边际提升。
上海银行主要是房地产贷款不良率提升，以及受大环境影响，上海地区软件及信息服务、教育行业不良率提升。北京银行则是受到方正集团、康得新等多起事件影响，导致不良率居高不下。
三、总资产净利率
ROE/ROA方面，宁波银行＞江苏银行＞上海银行＞北京银行。
ROE差异，主要与净息差、不良率以及非息收入占比有关：1）净息差越高，资产对净利润拉动效应越强；2）不良率越低，不良贷款对利润的侵蚀度越小；3）非息收入由于其不需要资产规模扩张便能带来收入，所以轻资产的业务占比越高，ROE也就越高。
根据我们测算，银行的估值PB-MRQ≈净息差-不良贷款率。所以，净息差越高，不良率越低的银行，PB估值越高。
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图：ROA及PB
来源：塔坚研究
（伍）
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图：人民币贷款增速
来源：国金证券
银行收入来源入手，可以用公式表示为：
银行收入=利息净收入+非息净收入
其中：利息净收入=生息资产规模*净息差；非息净收入=中收+投资净收益
由此，可以推出，整个银行市场规模的增速为：
银行市场规模增速=（1+生息资产规模增速）*（1+净息差增幅）*（1+中收增速）-1
（投资净收益的增长来源，也是生息资产规模增长，比如通过买卖货币基金、债券带来的收益等，所以不单独列为增长因子）
一、生息资产规模
银行的生息资产可以理解为整个社会的贷款（包括：政府端、企业端和居民端），因此，银行生息资产扩张的核心驱动力，就是信贷需求的扩张。
接下来，对几大核心增长驱动力，我们来挨个拆解：
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以上，仅为本报告部分内容，保留一半内容，以供试读。
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